向市场认输前，想一想邓普顿和他的“极度悲观点”
2022-04-19
以下文章来源于巴伦周刊 ，作者杜尚
深耕港股·价值投资·长期回报
人们总是问前景最好的地方在哪里，其实你应该问，前景最悲观的地方在哪里？
在市场陷入极度悲观的至暗时刻，总有人会想起逆向投资大师约翰·邓普顿爵士（Sir John Templeton）的名字，以及他的名言：“牛市在悲观中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在兴奋中死亡，最悲观的时刻正是买进的最佳时机，最乐观的时刻正是卖出的最佳时机”。
其实，成功的逆向投资者并不在少数，很大程度上，投资天然就是一个需要逆向思维的工作，邓普顿不但一生中都在实践着逆向投资，同时他也善于将逆向投资思维凝炼为一条条简短的箴言，所以他的名字被牢牢跟逆向投资绑定在了一起，每逢市场陷入极度悲观的时候，就会被人想起。
01 童年生活与投资风格
我们是什么样的人，在投资中会做出什么样的投资决策，很多投资者的性格很大程度在童年时已经定型，而邓普顿本人之所以会成为一个逆向投资者，跟他的童年生活也密不可分。
邓普顿出生在美国田纳西州温彻斯特的一个小镇，当他还是个孩子的时候，他的父亲老哈维·邓普顿在温彻斯特当律师，律师事务所就位于小镇的广场上，从窗口能一览无余地看到县法院，每次县法院拍卖农场的时候，老哈维就会带着小邓普顿在窗边观看，如果这场拍卖会上没什么人出价，老哈维可能会走出事务所，来到广场以极为低廉的价格买下农场，而如果竞拍十分激烈，老哈维就只是在窗边看一看热闹。
通过这种投资方式，邓普顿家在20世纪中期就拥有了六座农场。其实，老哈维的这种投资方式就邓普顿后来所总结的“极度悲观点”投资法的雏形。很多年之后，邓普顿的哥哥，小哈维·邓普顿也把这种方法用在房地产投资上，他总是愿意购买那些由于无人问津而价格超低的房子，并在等待升值之后再转卖给地产开发商。
在大萧条期间成长起来的邓普顿后来也养成了极为节俭的生活习惯，在成为职业投资者之前，他就将寻找便宜货的眼光投向了几乎所有领域。他自己经常提起的一个例子是，通过四处寻找，结婚时他仅用5美元就在旧货拍卖会上买到了一张价值200美元的沙发，在搬入新家时，邓普顿夫妇仅仅只花了25美元就凑齐了全套家具。
所以后来在开始从事投资的时候，他很自然将这种思维也运用到了投资之中，在邓普顿看来，在全球各地寻找便宜的投资标的，本质上跟用5美元在旧货拍卖会上购买一张200美元的沙发是一样的。
02 环球之旅与全球化投资
邓普顿从耶鲁大学毕业后，成功拿到了牛津大学的罗兹奖学金，他和一个朋友从牛津开始了自己的环球之旅，这次旅行也是一次典型的邓普顿风格之旅：在出发时，他们的全部旅行费用只有200英镑，其中还有100英镑是邓普顿从牌桌上赢下来的，而他们计划靠这笔钱要走完35个国家。
为了让自己能够严格控制成本，邓普顿决定不把这笔钱全部带在身上，而是根据精心计算的行程计划，提前将旅费一笔笔寄到计划路程的相应站点，让自己想多花钱也没办法花——这跟投资者严格控制定投资金、不一次把子弹打光的方式何其相似。
通过这样的旅行方式，邓普顿在这次环球之旅中走遍了欧洲，还来到亚洲的中国、日本和印度，这些世界各地的国家旅行经历开阔了邓普顿的眼界，让他意识到不同国家文化的多样性，也为他后来成为最早进入日本市场的美国投资者埋下了伏笔。
当时的投资市场有一种流行的看法，那就是只有美国股市的股票才值得投资。邓普顿在耶鲁大学有不少家境优裕的同学，他们还在上学时就开始购买股票，但这些股票几乎毫无例外都是美国股票，邓普顿问他们为什么只买美国股票，有些同学的反应十分惊奇，难道其他国家还有股票吗？
邓普顿认为这种看法是错的，如果能够在其他国家购买到具有比美股有更大升值潜力的资产，那就应该去买。尽管全球化投资现在已经是司空见惯的事情，但是在当时极少有人会这样做。在60年代，邓普顿成为了最早在日本股市购买股票的美国投资者，直到现在，很多全球投资基金里都仍然有邓普顿的名字。
03 去找前景最悲观的地方
逆向投资的原理听上去非常简单：当一种资产被众人争抢而炙手可热时，不管它有多么好，它的价格很可能已经达到顶点，此时再买进可能就会迎来价格下跌；而当一种资产无人问津门庭冷落时，无论它多么糟糕，它的价格也可能已经到达了谷底，此时买进反而可能会迎来上涨——听上去这么简单的逻辑，在实践中却极少有人能做到，一个重要原因就是人的行为都是从众的，在股价的快速上涨或者下跌中，他们往往会失去理性。
邓普顿要寻找的投资目标并不是那种优秀的公司，而是那些平庸甚至是充满了瑕疵的公司，因为这种公司在市场波动中往往更容易被投资者抛弃，在股价的快速下跌中，投资者会从四面八方听到这家公司的坏消息：市场在萎缩，盈利在下降，股东在减持……看起来这家公司第二天就要破产，他们可能会说，“天哪，我怎么会买进一家这么糟糕的公司？”，于是他们不计成本的卖出，但此时，其实上述这些问题可能已经反映在暴跌的价格之中了。所以邓普顿说：“人们总是问我，前景最好的地方在哪里，但其实这个问题问错了，你应该问，前景最悲观的地方在哪里？”
最能够体现邓普顿逆向投资风格的是那些重大的危机时刻，比如珍珠港事件，朝鲜战争爆发，古巴导弹危机，海湾战争和“9.11”事件等，因为这些时刻的恐慌性抛售往往能够制造最大的股价波动，波动也就代表着机会，波动越大，找到低价股的可能性也越大，危机时刻，人们的恐慌超乎寻常，股价的波动超乎寻常，最终的收益也超乎寻常，对此邓普顿也有一句名言：“街头溅血是买入的最佳时机，甚至包括你自己的血在内”。
值得提醒的是，逆向投资者往往会在买入后就立刻遭遇账面损失，有时候损失幅度还不小，这是因为市场不管是从狂热走向悲观，还是从悲观走向狂热都需要一段时间，这段时间有时长达数月，有时长达数年，只有拥有充分的耐心才能收获逆向投资的果实，所以邓普顿并不期待买入后就会马上上涨，他考察一家公司股价反映内在价值的周期大约是在5年左右。
但在邓普顿管理基金的漫长岁月里，他总是保留着一份“愿望清单”，单子上记录着那些他认为运作良好、但市场价格过高的公司，如果由于某种危机而出现的市场抛售导致他“愿望清单”上的股票价格下跌到他认为足够便宜的水平，他就会告知经纪人大笔买入。
邓普顿的逆向投资经验放到现在还能奏效吗？今天的市场跟他当年相比显然有了巨大的变化，不过，人性大抵还没有变化，社交媒体的盛行让人们的从众行为似乎还有增无减，别忘了，邓普顿曾经说过的另一句名言是：“在投资里，最昂贵的一句话是‘这次不一样’”。
附: 邓普顿的16条投资原则
在漫长的投资生涯中，邓普顿总结了16条投资原则：1、为总收益最大化投资，衡量投资收益唯一准确的方法是看每一美元的投资在扣除各项费用后创造了多少收益。
2、不要做交易或投机，投机只比赌博略好，在有更科学的方法可以进行投资时这并无意义，在没多少证据能说明其奏效的前提下这又是愚蠢的。
3、保持灵活性，永远不要拘泥于任何一类资产或任何选股方法，不要永远钟情于某类资产或某种选股方法，保持灵活、开阔思维，保持怀疑，要想长期取得顶尖业绩，只能不断从流行的转向那些不流行的方法和证券。
4、低买，股票价格是对未来的贴现，如果你对其价值有信心，那么你应该在股价跌出正常范围时买入。除非你与绝大多数人做得不同，否则绝无可能创造出更好的收益。
5、在廉价股中寻找优质股，盈利的可持续性是最重要的。
6、因价值而买，而非因市场趋势而买：买个股，而不要买市场趋势或是经济前景。
7、分散化投资，唯一不需要分散化投资的是那些能够永远100%正确的投资者。
8、做足功课，投资唯一的障碍其实是你不愿意比身旁的人多付出一点儿去寻找答案。成功的投资人之所以取得成功，也许就是愿意多投入一个小时用于读书、多投入一个小时用于了解情况、多投入一个小时用于研究。
9、积极监控你的投资，我们应当定期审视投资组合，并时刻准备着在市场创造出新的机会时当机立断。
10、不要惊慌，卖出应当在崩溃之前，而非之后。
11、从错误中学习，后见之明是非常出色的老师。
12、从祈祷开始，即使是对那些没有宗教信仰的人，祈祷也能够帮助他们思考将更为清晰，更少犯愚蠢的错误。
13、时刻记住，要战胜市场是困难的。
14、成功是一个不断寻找新问题答案的过程，过分自信的投资方法可能很快就会带来失望，如果不是彻底悲剧的话。
15、天底下没有免费的午餐，只有在详尽的尽职调查之后才能开始进行投资。
16、积极向上，经济进步自工业革命起开始加速，我们一面享受着经济发展结出的硕果另一面又对未来感到悲观，这是人类心灵深处的悖论。
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