港股未来三年的投资机

第一，回顾过去三年港股的表现情况；第二，分析未来几年港股看好的原因；第三，我们投资重点关注的三个方向。

第一部分：回顾过去三年港股的表现情况

过三年确实是不容易，恒生指数都没“阳”过，一直是阴的。

2020年指数跌的不多，但期间3月份跌得特别厉害，当时美国标普500一个月左右时间四次熔断，港股受到美股影响，一个月跌了20%。

2021年指数看跌了不少，但第一季度特别好，当时南下资金特别踊跃，“打过湘江去夺取定价权”就是当时喊出来的。2021年下半年急转直下，包括A股也是跌的。

2022年3月份受俄乌战争的影响，美国股市，特别是恒生指数都跌得比较多，上半年就有点出现流动性危机。下半年9、10月份跌得也比较多，还好在最后两个月恢复了一些。

一个指数连续下跌三年是罕见的，主要因素可能是三个：第一，相关行业受到强监管；第二，疫情防控对消费者、投资者信心有巨大影响；第三，外资的流出比流入要大。

最近十年间恒生指数是微跌的，没有涨，去年创了新低，同期代表性比较强的美国标普正好涨了三倍，以科技股、大的科技公司为主的纳斯达克涨了五倍，最高时涨到了七倍，所以恒生指数是远落后于美股市场的。但股票市场跟人是不一样的，过去你是好人做好事，未来可能做好事的概率大，股票市场过去几年不涨，跟未来几年涨不涨没有关系。所以，做股票投资不要用过去的涨跌去预判未来。过去十年的估值，用PB比较合理一点，恒生指数成立以来四次破净，有三次在过去十年，破净之后的半年到一年表现都不错。

现在的估值水平，截止到昨天（2023年3月24日）PB还是低于1的，现在还是破净的状态。这意味着，第一确实是被低估，第二肯定有很多不利的因素，这些不利的因素充分的或者过分地被反映了，也就是说，风险已经释放得比较充分了，潜在的收益率还是比较高的。但其实如果看企业的话，大部分企业的盈利增长了很多，甚至很多倍。

第二部分：未来几年看好港股的原因

这一部分可以分两个方面来讲，一方面是对中国股票市场本身的看好，另一方面是对港股更为看好。

对中国股票市场的看好我总结了“四个有利”。

第一个有利：经济增速放缓对股市是有利的

经济增速放缓对股市是有利的，这个观点可能跟大部分人理解不一样。一般人觉得只有经济好股市才好，其实并不是，经济跟股市的相关度并不高，经济高增长时，股票往往不涨。

有几个时间点是很有说服力的，在2001-2005年中国加入WTO之后的前五年，中国的经济非常好，GDP增速每年9%以上，但那五年上证指数从2000点跌破1000点。

日本经济最好的时间是1961-1968年，GDP增长每年10%以上，但是八年整个日本的股票指数总共涨了25%，也几乎没怎么涨。

根据新闻报道，去年越南经济也非常好，GDP增长8%以上，但股市跌了33%，跌得非常惨，所以说经济好股市不一定好。

什么时间或经济状态下，股票可能好呢？就是往往经济增速由高到低，特别是高增长了很多年之后经济增速放缓了，股票市场可能会好。

这里边比较有代表性的就是日本。日本1965年成为世界第二大经济体，GDP从1975年后几乎没有涨到过5%以上，但是从1974年开始，到1982年初的日经指数八年涨了73%，1985-1989年才有了很大的泡沫。而整个十年道琼斯基本没有涨。

其实美国也有这段时间，美国在1960-1969年涨了十年，巴菲特第一个合伙基金是1969年解散的，因为他觉得市场太贵了。1980年后美国经济增速没有超过3%，股票却开始变好。

现在的中国跟70年代的日本有很多相似的地方：都是世界第二大经济体，第一大经济体都是美国；之前十年第一大经济体涨而第二大经济体没涨；经济增速放缓。

也有不一样的地方，日本当时房地产跟股市一起涨，中国是房地产先涨，而且中国现在面临的外部环境没有日本当时好。

去年9、10月份大跌后达里欧说“不管怎样，投资者都应该投资中国，因为中国是世界第二大经济体”我认为这背后是有逻辑的。

为什么经济增速放缓股票可能会上涨。

我列了三层逻辑，一个是公司的层面，在经济放缓的时间，各个行业集中度都比较稳定，行业集中度提高了，竞争格局稳定了，各个公司之间就不用打价格战了。另外就是头部公司大部分已经上市，股市占到了经济的大部分。此外经济放缓期间企业资本支出减少，不用进行大的扩张，现金流就能增加，现金流可能比之前更好。经过经济增速由高到低的时间，好的公司就显现出来了，你可以找到好的公司，而且好的公司往往变得越来越强，这是公司层面。

还有估值层面，大家对未来经济预期低会使股票估值处于低位。在2001-2005年股票是跌的，因为2000年前后大家对未来经济预期都特别好，所以股市估值很高，但是大家对经济未来预期比较低的时候，估值往往是很低的。股票跟经济增长的相关度没有那么高，但是跟估值的相关度很高。第二个就是公司现金流增加，资本支出减少，各种投资减少，估值水平反而应该提高，结果它还估值这么低。那么优秀公司此时反而比较确定，优秀的公司死不掉持续性就变强了，所以估值也应该提高。

其实还有资金层面，过去的增长社会积累了大量的财富，从个人到机构，包括整个社会都积累了大批资金，这些资金要找投资渠道，所以只要市场经济的国家股票都是最主要的投资渠道。

第二个有利：利率下降

这个对股市的有利是确定相关的。从股市公认的估值模型DCF可以看出，利率水平越低折现值越小，估值越高。另外利率如果很低，像固定收益债券、国债收益也很低，就会驱使资金去找一些风险可能偏高或者收益会高的股票市场。而且利率低的话，企业的资金成本就会降低。美国过去十年甚至40年的牛市跟低利率是直接相关的。

我昨天看了橡树资本霍华德的一个采访，这位是去年美国知名投资经理中唯一一个正收益的。他有一段原话说，过去50年美国利率的低水平为投资者带来了丰厚的财富，他把过去50年美国利率水平的降低看成与过去50年中国经济崛起同等重要的两个事件。

目前中国的贷款利率应该是有史以来最低，2017年是8%以上，现在公布的是4.5%（真实情况是比4.5%低很多），很多企业贷款利率非常低，活期降得更厉害只有0.25%。而七年期的国债都不到3%，也意味着中国的利率水平可能未来长期保持一个低位。如果利率水平保持长期低位的话，对股票市场是一个很大的促进，特别是去年美国加息的同时中国是主要经济体中唯一降息的，也就是说，中国的货币政策更加自主，中国的股票市场也有可能，而且很大概率在未来的五到十年会跟美国不一样。利率跟股票市场是确定的负相关，利率水平越高，股票市场会越差，利率水平越低，股票市场就会越好。

第三个有利：房地产回报下降

房地产是中国特色，美国人主要的财产70%以上在股票上，中国人70%以上是在房产，现在房地产回报下降是确定的，三四线房产大家公认已经没有投资价值。如果说投资不是居住，即便一二线城市过去的神话也已经不大存在。根据央行每季度的调查，大家对房价上涨预期很低了。如果房价不能上涨，房子的流动性就是一个巨大的问题，不光是流动性的问题，整个住宅的租金回报现在已经远远低于股息收益率。上海住宅租金回报率平均是1.5%，港股通公司的股息率都比这个高。过去两年受疫情影响，港股通公司股息率是4%左右。出租房子本来也是件很麻烦的事，更关键的是，未来住宅能不能涨还不一定，但是真的好公司股息率是能不断上涨的。

今年巴菲特致股东的信有两个例子。一个例子讲的可口可乐他是1994年买的，买的时候花了13亿美金，当时一年分红是7000万，去年2022年一年分红可以分七亿美金，28年过去了，现在每年分红都比他当时投入的本金的大半部分了。他原话说“股息就像过生日一样准确”，另外他1995年后一年还买了运通，当时花了13亿，现在一年收股息可以拿到三亿美金，有极大概率未来还会增长，它是持续每年增长的。这种机会，在我的视野范围内，中国公司是有不少可以有这个潜力的，但不一定这么高。

地产回报下降导致三个好的趋势，一是现在整个与房地产挂钩的固定收益产品，这几年大幅减少，银行私行也好、理财产品也好，跟房地产挂钩的大幅减少。第二个导致保险公司这样最大的最有影响力的机构，开始回归主业，他们在房地产相关的投资太多了，现在房地产的回报不行，他们开始去买一些优秀企业的股权。第三个是我们接触的一些很有见识的高净值个人，过去三到五年逐渐转向权益。

第四个有利：头部公司盈利增长

头部公司盈利增长最重要也是最难判断的，我用了头部公司盈利增长，因为大部分公司盈利不一定增长，而且盈利是跟股票价格最正相关的。今年国资委有个考核，第一个叫“一利”，是确保央企未来几年利润要大于GDP的增速，他们既然敢这么说应该也是做了很多调研的。

我总结未来头部公司盈利至少有这么一些推动力，一是成本降低，这个是最直接的，成本是综合成本，我们了解到不光是头部的民企、互联网公司，其实都在降成本，利率大幅下降，现在招人也很容易，各种地租成本在下降，包括数字化带来的效率提升。

二是行业集中度提高，疫情之前是加速，过去三年也在加速，这意味着行业前三前五的公司变得更强，前三前五公司的市场份额变得更多，中小公司可能就没有了或者份额降低了。

三是产业链位置升级可以带来盈利的成倍增长，比亚迪当时如果做汽车配件或者手机配件，一年的盈利不可能有300亿400亿，包括很多半导体，现在也都从边缘到核心了。为什么美国公司ROE高，因为都是在产业链最高的位置，中国其实升级上是比较快的。

四是产品的高端化，咱们深有体会，很多领域的中国产品高端化其实已经挺成功了，像运动服装、家电，高端化不是说宣传的高端化，是品质的提升带来品牌的提升，这也是越来越多的行业和公司能够做到。

五是有些出口公司的出口毛利是高的，像头部工程机械公司，出口的毛利是30%，内销只有20%多一点，所以出口会更加盈利。

刚刚说的也许比较难有说服力，下图是三家公司过去五年上半年的数据。

蓝色是收入，红色是净利润率，啤酒公司2020年上半年，因为疫情它是下降的，后来创新高了。家电公司收入是创新高的，净利润率没有创新高，但是他们公司内部有明确目标，未来几年净利润率每年提高0.5个点，我相信再有一年可能就创新高了。化工公司因为属于两家寡头垄断，所以竞争格局特别好，没有新的竞争对手，所以收入、净利润率增长得非常快。

下图头部工程机械公司，2015年是公认的行业最差时间，去年2022年也是行业最差，但公司情况跟2015年比全面改善，今年会比去年要好得多，下半年会好更多，这个几乎是确定的。

咱们对比看2015和2022年，毛利率差不多，费用率降了很多，它有可能把一些费用放到了成本里，这个变化不大，所以我一直说利润表没那么重要，但是后面就差别很大，应收款占收入的比例在2015年占90%，现在降到40%，做过企业的都知道，应收款如果特别高的话，对企业的盈利能力、竞争力体现是非常明显的，收入增长，应收款降了一半还多，而2015年时负债是非常高，这么高负债的公司可能有一天垮了都说不定，去年的时候已经是属于净现金了，净利润率从0.6%提到了6%，ROE提得更多，从0.6%提到了7.5%。从这个表能看出，这个公司的财务安全多了，生存没有问题，所以说它的估值是应该高的。背后当然是它产品能力、技术能力、服务能力的提升很快，他现在的水平能跟国际上最一流的公司竞争产品质量，可能产品价格是人家的八五折-九折，国内的中小公司已经没法跟他竞争了，它的服务网络将近1万人。

咱们投资的公司都是港股头部公司，既不是投国外大公司，他们是好但是很贵，也不是投国内中小公司，没上市的公司也投不了，咱们投的这些公司状态都是不错的，所以不要说看整个经济怎么样，或者整个行业不太好，还是要看公司怎么样，咱们投的这些头部公司大部分还是在变得更好更强。

第一，估值够低是硬道理

从下面全球市场估值比较图可以看出，除俄罗斯外，恒生指数几乎可以理解为倒数第一，红色的是PB，蓝色的是PE，还是破净的状态,整个沪深300也不高，但是比恒生高一些。美国是比较高的，PB都在3.5倍，PE在22倍以上。但有意思的是最高的是咱们中国的深圳创业板，PB在4倍以上，PE在30几倍以上。

我觉得作为小投资者，投资还是去香港，去便宜的地方找好东西可能会更好一点，一个市场如果足够高，它上涨的空间不大，足够低可能弹性就比较大。我们选了去年11月初，11月初比较极端也有说服力，11月初到前几天这半年，恒生指数涨了26%，深圳创业板指数跌了1.8%。所以只要估值高吸引力就不足。

另外判断一个公司到底是被高估还是低估上市公司自己是了解的，如果他实在看不过眼就会回购，过去五年港股上市公司回购的金额，2018年算是高点超过200亿，2019年和2020年市场比较好，回购都很低不到200亿，2021年将近400亿，但去年特别高超过1000亿，1000亿中腾讯有300多亿，但除了腾讯外还有700亿，去年整个港股上市公司回购都是自愿的，所以很多上市公司自己确实觉得被低估。

另外，港股并不是说估值够低，港股好公司也足够多，我们统计了一下，港股上市公司里面过万亿的将近十家，很多都是中国主流公司，所谓的核心资产，几乎咱们知道的所有互联网公司、创新药公司、央企、消费龙头都在港股上市。所以在港股我觉得可以买到又好又便宜的，但投资我们从来没有把便宜作为主要，肯定是公司好作为主要，A股流动性特别好，行业也比较广泛，但是它没有那么便宜，反过来便宜的公司也没有那么好。

第一，香港政府很务实

从去年下半年开始做了很多工作活跃资本市场，今年年初宣布降印花税。去年四季度，港交所ceo主席去中东，今年年初特首去中东，为了吸引国外公司，公司过来后投资者就过来了，国外公司进港股通现在已经实施了。二季度港股通可以使用人民币计价，跟汇率就没关系了，投资移民应该4月初宣布重开提到2000万港币以上，也是只能买股票，如果有1万人的话就是2000亿。最后一点很重要，他们正在跟税务部门探讨，现在港股通投资的股息税太高了，怎么能降低，如果能降低的话还是非常有利的，这是香港政府做得比较好的工作。

第三，美国市场吸引力降低

美国市场的吸引力降低，为什么对港股是有利的。据我了解，因为美国市场太好赚钱了，美国市场过去指数涨三倍五倍，而且流动性特别方便。投资者在美股特别好的时间不愿意出来，美国人根本不关心别的地方，也不愿意出去找投资机会。

但现在美国股市机会没有那么多，第一，它十年涨了三到五倍。第二，由于加息，利率几乎从零提到了四个将近五个点，加息之后，美股的机会少很多，他们会出来寻找一些机会。找机会的话，中国是世界第二大经济体，而且香港市场进出都很方便，不需要什么审批，所以香港应该会受益。目前来看，资金在往全球股票市场回流，虽然中国是多少这个还不知道，但现在确定的是，美国之外的全球股票市场是在增加的。

外国人也好，中国人也好，投资还是要看国家，国家很重要，几年前我就有这个想法，其实大国是适合买股票的，小国适合买房子。为什么大国适合买股票，因为股票要靠增长，股票有价值，只有大国空间大，企业才能不断增长。我们统计出1962年至今美国出现了365家涨幅超过100倍的股票，美国的市场确实太大。中国这30年有40几家涨幅是超过100倍的，市场大是最重要的。我觉得在大国应该去投股票，特别是咱们国家，不光是第二大经济体，而且人口多。印度也可以，下图把它放在这可能有点不太公平，印度人口过多总量小，上升的空间比较大，这三个国家适合去投股票。

中国虽然是发展中国家，但在某些领域也是很强的，比如新能源，在一定程度上超过美国，互联网数字化也很强。现在手机app几乎只有中国跟美国做的好使的 ，别的国家几乎都不太好用，所以中国以后可能会在某些领域变得很强。还有一点就是中美关系，这个也是很多人关心的问题，我感觉未来3-5年应该对双方都是一个战略缓和期。

第三部分 我们投资重点关注的三个方向

很多机构客户对这部分内容很关注，这部分内容我说的不一定对只是抛砖引玉，给大家提供一个思考和探讨的方向。现在看未来三年，我觉得有三个投资方向可以重点关注，不过方向我们会不断调整。

第一个关注的投资方向：央企

最近央企稍微过热，也有概念，比如证监会主席去年12月提出来中国特色估值体系，简称“中特估”。但我认为还是3-5年的投资方向。

其实央企最早大多是去港股上市的。中国移动1997年港股上市，25年后才回到A股， “三桶油”中海油也是不久前刚回A股。所以港股的央企是最集中的、选择最多的，这是我们关注央企的一个原因。

另外应国资委的要求，央企应确保利润增长超过GDP增长，但更重要的是伴随的考核,它的考核有“五率”，净资产收益率ROE放在首位。巴菲特曾经说过，如果选一个指标考察上市公司，那就是净资产收益率，也就是说国资委考核央企的要求跟小投资者利益是高度一致的，且要求ROE每年必须提高。

另外央企比地方国企有优势，比如行业第一、行业机制更灵活、管理层更优秀，投资还是投行业第一的公司。央企大都在北京，北京的好大学多，而且跟海外同行接触比较多，我曾经参加过两次中海油的业绩会，管理层确实很优秀，但也不绝对。整体来看，央企里边有一些行业第一、位置特别稳定的公司，我觉得值得关注。

关于ROE的提高，ROE是盈利除以净资产，其实提升盈利不容易，但降低分母是不难的，特别是对国企来说。

降低分母有几个方法，第一就是多分红。某传统行业央企前两年是100%分红，刚刚宣布了70%分红，移动也是70%分红，以后更多央企多分红应该是大概率事件。

第二个就是回购，美国公司回购是有传统的，去看美国波音和麦当劳报表的话净资产是负的，他们借钱回购，但中国公司是不是能够回购这点我是不确定的。港股中曾经有一家公司是回购的，回购然后注销，但是A股我还没有看到形成被鼓励的一个做法。

第三个是剥离差资产，这是央企的优势，民营企业里没法剥离，央企很多有母公司，中石油、中石化这么大的集团都有母公司，有母公司就可以剥离。还有一条，对一些高负债的公司是有利的，它可以做reits出表，这也是降低净资产比较好的做法，这些做法都是对小投资者有利，都能带来股价上涨。

自上证有指数以来，央企的估值水平PE从25倍降到现在7倍左右，市净率PB从3.5倍降到现在0.8左右的水平，也是破净的，说明估值有足够吸引力，国企比央企估值更低。比较有意思的情况是去年12月份，假设你有500亿分别在港股和A股可以购买的公司，基本上A股500亿市值公司都是民企，港股大部分还是央企，A股能买到的公司市值在500亿左右、收入是40-200亿、盈利是7-17的公司，港股可以买到的央企市值是千亿甚至更多，两三千亿的收入，盈利都是百亿以上的。港股估值低的原因很大程度上是国企太多，经统计，恒生指数国企将近30%，这是整个香港指数低估的原因之一。央企国企15-20年前在国际市场是溢价，叫中国溢价，现在反而是折价了。

第二个关注的投资方向：发展出核心新业务的老公司

发展出核心新业务的老公司，核心新业务很多人说叫第二增长曲线，但我觉得叫核心新业务更准确。我们持有的很多公司历史都是很久的，有成立20年的、30年的、40年的，做企业都知道，老公司在品牌、技术、人才各方面都是很有优势的，优势就是价值。

比如在芯片领域经验特别重要，不光是光刻机，经验甚至比光刻机还重要。老公司有新公司没法比拟的无形优势。

另外就是刚才说的股票市场跟人不一样，但是也有一样的地方，就是股票市场有时候喜新厌旧，一些旧公司容易被低估，我们感觉往往能发展出新业务的老公司都特别强，不光强还能够进化。更关键的是，如果老公司的新业务模式特别好或者盈利强，这会大幅提高估值，这意味着它本身有一个比较稳定的业务，向下的空间很小，新业务会形成向上的空间，它就有低风险、高收益的机会。如果是一个纯新业务的公司，那么可能二级市场不一定适合，因为它不一定做得下去，可能会垮掉。

这里举微软的例子。微软曾经有失去的十年，2002-2012年，微软收入从284亿涨到700多亿，收入还是增长的，股价跌了40%就是不涨，因为它没有新东西。大家觉得PC终端是不是不行了，没有往移动转，当时没有什么新业务出来，老的业务好，但老业务没有表现。如果你投资喜欢老公司，被埋十年，是很郁闷的。

但从2012年开始到2022年，微软又涨了十倍。2014年换了一个CEO，是印度人，全力往云计算去转，使云计算成为微软最核心的一个业务。现在微软的估值是两万亿美金，普遍公认如果拆分估值的话，云业务有1万亿，原来Office可能就5000亿美金，Windows硬件等其他业务有5000亿。它能做出云业务，是微软老的基础起了决定性作用。

我再举两个国内的例子，一个是发展出云计算的电信运营商。它原来有数据中心叫IDC，没有IDC是做不出云的，有IDC成本就很低，做出来云业务之后，对老的业务有促进，叫云网融合，新老业务相互提升。特别注意的是，运营商里面如果做不出核心的云业务，估值就挺难提升，因为云是一个规模效应，小的没有价值。

第二个例子是我们看的一个通讯设备公司，85年成立的。它原来是做2G3G4G无线、基站各种业务的，但这几年就一体化了，从芯片到服务器、软件整个一体化，而且这个公司很有意思，2018年整改几乎将所有中层和高层全部换掉，去年收入盈利创新高。所以老公司很厉害，中层以上全换掉，靠品牌和业务基础竟然不受影响，四年就创新高，整个公司的财务状况、业务、技术也特别好，是历史最好的时间。所以像这种公司就会提供一个风险非常低、收益非常好的机会。

但在找这种公司的时候需要注意几个事项，这些公司必须是依托老业务发展出来的，不能仅仅是去做一个新的业务，现在有一个家电公司，它是做to B业务，我觉得不一定对，它跟原来的业务协同性不强。第二这种业务不是随便做出来的，一定要公司全力投入。微软失去的十年也想顺便做做新业务，但三个业务同时做是做不出来的，只有公司最核心的一把手全力投入资源才能做得出来。第三我觉得收入盈利、用户量各个方面要够一定级别才能算核心业务。第四最好新业务对老业务能够有促进或者增加粘性，这样是更好的。

第三个关注的投资方向：缩量行业中增长的公司

用“缩量”这个词我觉得比较合理。因为随着现在进入后工业化时代，各个行业增速放缓，大家觉得前景不大，那是不是这些行业就不值得投，就不用去看了？其实是不对的，反而有一些增长很快的行业是要当心的。

过去两年，整个太阳能特别是硅料行业扩张非常快，每个公司的投资都是几百亿，竞争激烈，其实对投资者是不利的，包括新能源汽车现在增长很快，但整个竞争更激烈，投入的公司更多，所以一个行业看似增长很快，反而不一定对投资有利，咱们角度是投资人，增长快的公司对咱们不一定有利。一个行业在高歌猛进的时候里边会有错误做法的公司，可能活得还都不错，只有这个行业进入增长放缓阶段，里边做得对的公司才能活下来，才能够发展。如果行业量缩，其中的一些公司还能收入增长，说明这个公司是非常强的。

另外中国市场很大，即使量缩也可以产生很大的利润，这个利润可以支撑很大的市值，像地产行业，虽然大家都不看好，但17万亿降到10万亿，10万亿中5%的净利润也有5000亿。缩量行业头部公司往往不需要去搞大的资本支出，缩量行业往往有估值很低的时间，看PE的话可能三倍五倍。另外缩量不一定缩价，有时候可能价格上涨，这个就更有利了，像传统能源，包括地产建筑、消费白酒两轮车还是值得关注的。

咱们看一个比较有意思的例子，日本有个说法叫进入“收缩型社会”，失去的20年30年。产经新闻做了一个统计，1991-2021把这30年涨幅最好的股票做了排名。调查结果让人大跌眼镜，因为涨得好的公司不是优衣库，也不在制药领域、或化工、科技领域，电子领域，而是一个家具零售公司，而且销售都是在日本，没有海外销售。从日本的新屋开工可以看出1991年到过高点，后来一路下降。而公司的收入从1997年开始一路上涨，每年盈利都是涨的，整个盈利到统计的时候连续涨了33年，股价涨了57倍，涨幅在日本的所有股票中第一。所以不要因为一个行业整个量是缩的，就把行业否定了，这会犯很大的错误。

前两年很多人对煤炭不屑一顾，可能就会犯一个错误，其实只要没有误区稍微看一看就能明白，但很多人觉得我不用看，就直接否定了，不要轻易否定一个行业，我觉得特别是中国这么大的市场。

最后强调一下，虽然上面说了三个方向，企业、新业务的老公司、缩量行业中的公司，但是每个方向，只有很少数的优秀公司是胜出的，我们的主要工作是研究发现和跟踪，能够持有这少数的优秀公司。看一个市场可以看三年，但看公司尽量用更长的眼光去看，三年五年的视野太短了，如果说现在看长看不到，说明这个公司是有问题的。

总结

最后我想说一下，我们是私募公司，很多人可能觉得私募公司是不是有什么问题，资金安全会不会有什么问题。其实任何的资产，不管是投资债券也好，艺术品也好，黄金也好，房子也好，所有的资产都有三性，就是安全性、流动性、收益性，这三性都是很重要的，一般把安全性排在第一，流动性排在第二，收益性排在第三。

对于私募证券投资基金，安全性国家政策已经做好了，不用我们操心；二级私募买的都是上市公司，流动性是市场赋予我们的，也不用操心；我们要关注的是收益性，市场上的私募千差万别，收益性我们不能保底甚至是限定投资损失，收益性怎么提高，只能是提高胜率，怎么提高胜率我觉得有三个方面。第一，永远只投资优秀的公司。第二，尽量在低点买，不要追热点，低的时间可能有几个时候可以买，一是市场低迷，二是行业低迷，三是公司出了不大、不致命的问题、股价跌的时间。第三，要长期持有，长期持有是提高收益率的，长期持有不容易。我们做到长期持有也不容易，长期持有需要投资人和我们一起才能做到。

谢谢各位。