股票投资不容易，不是聪明就能做好的。例如牛顿投资、 应该叫投机南海发展的股票亏了十年的工资;最接近获诺贝 尔经济学奖的中国经济学家杨小凯，几次买卖股票也都是输 得很厉害;马克吐温投资白银公司亏了很多钱，他说一年中 投资股票最危险的月份:分别是 10 月以及其他 11 个月。

股票投资难点表现在对股票市场的预测、对上市公司的 判断以及自己的取舍选择。

第一，整个市场无法预测

我在二月份和我们基金投资人分析，港股未来机会很大， 讲完之后港股就暴跌。

远的不说，过去六年股票市场就出现了四次整体的大幅下跌:

2016 年初 A 股熔断，当时证券公司上半天班就下班了; 

2018 年贸易战及去杠杆引起的全年大跌，那一年几乎所有人都赔钱;

2020 年第一季度美股两个月 4 次熔断，港股指数不到两个月下跌 20%;

2022 年过去这三周(2 月 18 日-3 月 15 日)，中概暴跌引起的港股恐慌性大跌，甚至出现了流动性的问题。 好像每隔两年股市就大跌，但这个能预测吗?预测不了，

如果提前能预测到去做股票指数期货，那就发大财了。

第二，企业也是很难判断的

上市公司董事长很多时候都不知道企业未来会怎么样。 三年前某新能源汽车公司月销售不足千辆年亏损百亿，其董事长不会知道后来公司市值过千亿美金。某房企董事长一年之前说公司的资金绝对不会出问题，但现在销售账户管控及供应商要求现款，公司的资金链变得非常紧张，面临生存危机。

既然公司董事长都不知道自己的企业未来会怎么样，那 做为一个外部小投资者，对企业更难判断准确，所以判断公 司也是很难。

另外，股票估值基础使用 DCF 模型，而 DCF 模型中如果 有 N 个假设，假设的数值变化，结果弹性是很大的，可以说 失之毫厘、缪之千里。另外估值受情绪的影响很大，其实每 个人心里对公司是有个大体估值的，但往往股票上涨时乐观 估值，股票下跌时悲观估值，情绪会导致估值差别很大。所 以估值可以说一半科学一半艺术。

第三，个人的矛盾(保守/勇敢、放弃/坚持)

投资就要做决策，还要不断做决策。股票是一个风险资产，是要谨慎投资，但有时还是需要去勇敢一些，敢于暴跌 时买入、敢于遇到大机会时买足量敢于赢。股票投资有些方 面像打仗:什么时候应该应该去守、什么时间去攻、什么时 候应该集中兵力，并没有明确的指标或者信号。

关于放弃和坚持，我指的还是针对公司。在选择投资标 的时，一定会有选择是错的，怎么通过后续动态跟踪、通过 你的判断把错误标的卖掉;另外，即使判断对的投资标的及 公司，买入后很可能持续下跌，你也会怀疑自己是不是判断 错了，如何能够做到坚持。

上面是股票投资的难点，难点需要什么怎么解决呢?这 就是需要信仰，一旦有信仰，才能够在困难的时候坚持下来。

我觉得投资股票应该有三个信仰:

第一:相信股票是资产保值增值最好的方式

其实全世界保险公司持有的能够带来超额回报的资产 主要是股票，只靠债券投资估计保险公司会破产的。

万亿美金的挪威国家主权基金，国会规定它必须 70%以上配置股票， 债券和房地产不超过 30%，这一定是做了很多论证及研究， 只要是市场经济的国家，股票市场一定是最好的保值增值方 式，全世界富翁排行前 100 名估计百分之八十以上是持有的股票。

所以相信股票是资产保值增值最好的方式这一点可以 做为一个信仰来去相信的。

第二个信仰:真正优秀的公司，其价值必然被体现

有一句话很对:股票市场短期是投票器，长期是称重器。 随着时间推移，优秀公司的价值必然被股票市场发掘反应， 这也是股票市场神奇的地方。

人一定会犯错误，最悲催的是人犯了错误，但总结反了。 我一个朋友，经历了 2008 年金融危机，持有的好股票也跌，结果他得出结论，那就没必要买好股票了。

过去三周(2 月 18 日-3 月15 日)，港股好公司股票跌了很多，因为好股票有流动性反而被平仓。其实这些时间反而是买优秀公司股票的最好时间，因为优秀公司在几年经济周期后其收入及盈利会创新高，其股票价格也会反应其经营情况。

只要不去追热点以及不在市场热时买的很贵，持有优秀公司三到五年很大 概率会获得好的投资回报。

第三:只有极少数好公司能够带来持续投资回报

这一点可能投资的具体应用中很有用，苏格兰有一家很 成功的百年资管公司 Baillie Gifford(简称 BG)，他们做 了一个研究:过去 30 年全球股市总盈利规模，有一半是千分之三的股票带来的，也就是 3‰的股票带来整个盈利的 50%，不是二八概念，也不是 2%，是 3‰，可以说是极少数。

所以说投资的核心是找到这千分之三的股票、买到后尽量长期的 持有，BG 就是超长期投资一些优秀公司获得了巨大的投资回报。

克服难点需要信仰，投资本身也是投未来，未来是变幻 莫测的，更需要信仰，我觉得信仰是要反复去强化的。

段永平经常说，做对的事情、把事情做对。对股票投资来说，做正确的事情比把事情做对更重要。

正确的事情包括哪些呢?我列了六个方面，这六个方面 要同时做到，把它们圈起来就可能建立一个堡垒。

第一是了解企业

知行合一做不到，其实是知道的不够正确、知道的不够 深入，如果你知道一个股票价值在100 以上，10 涨到 20 你不会卖的。

在了解企业这一点上，二级市场跟 PE 股权投资没有区别:要对企业的方方面面做深入的、持续的研究跟踪， 还要对企业的核心要素很清楚。了解企业是股票投资中决策的起点也是核心，这是第一个必须做到的正确方面。

第二个就是只投少数公司

有个统计，从公募出来转私募基金经理的大部分业绩不好，很重要的原因是他们习惯买几十个股票，单个股票仓位超过10%就不舒服。而对我来说，看好的标的低于10%就不舒服，我管理的组合一般总的标的在 10 个以内。

我认为，只有相对集中投资才能够降低风险及提高收益。 因为只有相对集中投资，才能对公司更了解、减少随意性、 放弃二流公司、保证持有公司的高品质。

持有少数公司，才可能有真正的股东心态，有了股东心态就容易长期投资，也只有长期持有优秀公司才能够获得几十倍以上的投资回报。

想增加持续投资成功的概率，一个正确的事情就是坚持只买少数公司，一家苹果现在占巴菲特二级市场组合的 40% 以上。只投少数公司这个特别重要，我把它放在正确方面的第二点。

第三只投优秀公司

优秀公司的概念包括商业模式好以及竞争优势强大，当然加上优秀的管理层更好。商业模式好的公司都有漂亮的资 产负债表、客户有粘性、产品有定价权，公司随着规模扩大和时间推移更为受益。

结合上面信仰的第三条，我们要去找的就是那千分之三的优秀公司，而且着眼于长期持有，也只有真正优秀的公司 值得长期持有。

第四个正确的方面是长期思维

巴菲特说的最经典的可能是，“你不想持有 10 年，不 要持有 10 分钟”。我们在研究公司的视野、着眼于投资的期限、用于投资的资金来源，三个方面都着眼于长期。其实 企业短期看不清楚，长期反而能看清楚，思考这个企业十年 之后还在不在，它比现在会不会更好，收入会不会更多?

有时候越着眼于长期、短期反而越能够赚到钱，2017 及 2018 年投资茅台赚到钱的，大部分是 2016 年之前买了茅台想持有 10 年 20 年的投资者。

第五个方面是要关注变化

这个变化不是一般的变化，是指重大及根本的变化，包括变好及变坏，指企业经营或者所在行业层面。

例如 2020 年初疫情爆发，我们意识到对 PC 行业可能是一个根本的变化，在线会议及在线学习成为习惯，我们又研究后认识到这个行业门槛非常高，不止规模门槛，在供应链管理、芯片二次设计等方面门槛很高，我们投资的中国 PC 龙头公司，在市场规模扩大的情况下同时市场份额也在提高，公司 ROE 到了 30%以上。

当然如果没有此次疫情，PC 这个行业可能就不会出现这么大的变化。这种大的变化会带来一些 承担很低风险下去获得较高收益的投资机会。

事情是变化的而且有时变化的超出想象，例如八年前乌克兰军队战斗力的确很差，但经过过去几年磨练及现代思维培训，战斗力变得很强大。

第六个需要做到的方面是谦虚开放，指做投资的人

我觉得保持谦虚及开放的心态是做好市场股票投资的 一个最重要的品质，这一点怎么强调都不为过。

人家从政做企业的做教育的，适当骄傲一点是可以的，但是做二级市场股票投资的，如果不能从内心做到真正谦虚开放的话，结果就是持续亏钱或者赚不到钱。如果投资经理有一颗开放的心态，可以投资消费也可以投资能源，能够理解消费也能够理解能源。

以上正确的六个方面只有同时做到，才可能在二级市场股票投资中降低风险及提高收益率。

错误我也总结了六个方面，尽量少犯错，我自己还是不 断在犯错。

第一个，关注宏观经济

我个人的观察及思考，过于关注宏观经济，对股票投资不但没有帮助，而且是相当有害的。如果我是一个 FOF 投资者，一个拟投基金的投资经理过来就跟我聊很长时间宏观经济，那我一定不投他。

我们公司投研没有晨会，但我们每周 三要全体认真讨论一家企业。

对宏观经济感兴趣的人，可能很难对研究企业感兴趣， 而投资的命运主要取决于被投资企业的命运。另外三个相关性:

宏观经济与股票市场并不是正相关;

股票市场与某个行业表现也不正相关;

行业与业内所投公司表现也不完全正相关。

假设上面三个相关性是 0.5、0.5、0.7，三个相乘，宏观经济与投资标的相关性不到 20%。

第二个，用短期的钱投资股票

投资股票，短期的钱最好不要用，因为股票价格的短期 波动是完全无法判断的，短期的钱去投资股票不是投资，更像是赌博。

股票投资中更不能去融资，这是红线，去融资就意味着投资者信心过于膨胀，没有谦卑之心了，融资后期望过高， 容易判断不客观。融资可能会赚一次两次，但最终结果大概 率是很不好的。

第三个错误，急于赚钱

绝大多数人都是急于赚钱的，可能因为从原始社会开始，男的出门打猎觅食，赶紧打完赶紧回家。

我总结过，自己一半以上错误是在着急赚钱时埋下的，因为急于赚钱对公司研究不够全面深入，因为急于赚钱在仓位控制上不节制，因为急于赚钱忽略很多风险因素，而有些风险因素往往以后会发 生。

所以结果是越着急赚钱反而越能赚不到到钱，财不入急门可能说的就是这个道理。

第四个错误，试图去抄底

觉得已经跌了不少了，试图去底部买也是很危险的。过去一年，美国中概股及香港科技股很多股票跌了 80%，如果在跌了一半的时候去买，之后又跌了超过 50%，例如某科技公司业务发展正常，如果在跌了 90%之后如果去买，之后又一天就跌了 50%;又例如香港上市的一家国内医疗器械龙头公司，股价从一年前的 72 跌到过去几天的 12，如果觉得跌的多了去买、如果用融资去买，后果不堪设想。

可能一种情况例外，有极少数超一流生意的公司，你跟踪研究了很久，公司未来几年业务又能够持续增长，股票市场正常情况下估值不低，市场暴跌时也随着大跌，你又有长期的资金，这个时候是可以去买大跌后的超一流生意公司做长期持有的。

第五个，买便宜的

买任何东西大家都想买便宜的，但买股票不能只贪图便宜，因为买股票买的是公司、买的是未来，便宜的公司如果 差是没有未来的。

我跟一个做贸易的朋友说过，股票市场跟 贸易是完全不同的，不是低买高卖、不是做差价，股票投资 的核心是分享优秀公司的成长果实。

公司优秀比便宜重要的多，公司好包括商业模式好及竞 争优势强以及管理层好。另外，如果你看好一个行业，也要 买这个行业中最好最强的公司，不要买这个行业中看似最便 宜的公司。

第六个错误:卖盈利的

我个人认为，以上这六个错误中，最大的错误是这一条卖盈利的。如果你买了任何股票都是赚了 50%就卖出，那投资上永远不会成功，因为其他的投资会因为判断错而亏损， 赚亏相抵收益不会多。

股票市场上，一定会有极少数股票持续上涨几十倍甚至上百倍，也都是从上涨 50%之后继续上涨的，你投资股票的一生中大概率会遇到几次这“极少数”、但遇到的次数不会 多，几年能遇到一次就很幸运了，如何能够抓住这中幸运?

买够量、持有时间够久、赚够多的倍数。如果能够做到，对个人可以带来财富，对机构组合可以大幅提高收益表现。

股票市场大部分买卖，包括做差价、搏消息、买指数、 做量化、炒主题等，不在以上三种方式里。

我觉得以上三种方式是承担较低风险、又有可能有较高收益的三种股票投资的方式。

第一个方式:长期持有超一流的生意公司

只有这种方式能够比较容易的获得复利回报，想通过每 年做差价获得复利回报是几乎不可能的。

只有极少数非常优秀的公司值得长期持有，也只有长期 持有才能真正获得这些优秀公司的回报。微博上有一位叫乐趣的投资者，仅持有茅台一个股票十年了;还有一位把所有钱不断买入长期持有片仔癀的投资者，获得了巨额收益。什么是好的生意模式前面 6 个正确部分做了讨论，这里的超一流又是商业模式中最好的。

这个方式有三个要点:

一是要对企业有深刻的认知，我 在腾讯 80 亿总市值买过但认知不够所有没有长期持有;

二是买的不能太贵，最好是股票市场低迷、行业受冷落或者公司出短期负面消息时候买入，不能太热的时候买;

三是要自有资金或者长期的资金。

第二个，超低估优势企业出现大转机

这个我们做得多一些，只有三个关键词:超低估、优势 企业、大的转机，港股可能这种投资机会多一些。

例如前面提到的 PC 龙头公司。

又譬如去年这个时候我们投资的一家煤炭公司，都是经过了较长时间的行业低迷，而公司又在这个行业专注精耕细作发展形成了很强的优势，当行业长期转好时，公司形成的优势被充分释放，例如这个位于东部的煤炭企业，利用过去近10年的行业低迷，统一了本省的煤炭企业、收购了西部产煤三省之一的省属煤炭企业、更厉害的是收购建立了澳洲最大的独立煤炭企业。

第三个赚钱方式:遇到了新兴产业的幸福泡沫

这里用的是遇到，这种方式有些可遇不可求，这种泡沫一般十年以上才出现一次，你不一定能够赶上，但做股票投资人的应该知道这是一种能够赚到钱的方式，如果你知道、 如果你理解、如果你及时从从泡沫中抽身。

我看过一本英国人写的书，讲过去两百年的股票市场历史，一般每隔二三十年都会有个新兴产业泡沫，1920 年铝等 金属就是高科技，50 年代是电子，90 年代是互联网。过去 两年的新能源汽车又是新的新兴产业泡沫。

每个人都可以找到相对应的以上三种方式的公司，三种不同方式中买入时间、持有时间、甚至仓位比例也是不同的， 每个人需要根据自己的理解程度找到匹配程度。

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